我國企業管理層收購定價研究

這是一篇有關中國企業管理層收購定價研究的論文。

基本介紹

• 中文名：我國企業管理層收購定價研究
• 學科專業： 企業管理    
• 學位授予單位：山東大學
• 學位級別：博士論文

基本信息

副題名

外文題名

Study on the pricing of MBO in China

論文作者

楊秀華著

導師

徐向藝指導

學科專業

企業管理

學位級別

博士論文

學位授予單位

山東大學

學位授予時間

2007

關鍵字

企業管理 企業兼併 定價 實物期權 管理層收購(MBO)

館藏號

F279.21

館藏目錄

2009\F279.21\7

中文摘要

管理層收購(Management Buy-Outs，簡稱MBO)，是指目標企業的管理層利用自有或借貸所融資本購買本企業的股份，從而改變企業所有權、控制權和資產結構，進而達到重組企業並獲得預期收益目的的收購行為。由於其在激勵經營者、提高內部人積極性、降低代理成本、改善企業經營狀況等方面的積極作用，得到了廣泛的套用。

在我國，隨著改革的深入，管理層收購已經成為國有企業改制的主要模式之一。與此同時，由於各種原因，管理層收購也帶來了諸如暗箱操作、定價過低和國有資產流失等各種各樣的問題，引發了關於管理層收購的廣泛關注和爭論。其中，管理層收購的定價問題是我國實施管理層收購的核心和焦點問題。 本文以企業管理層收購定價作為研究主題，針對傳統企業價值評估理論和定價方法的不足，以實物期權理論、博弈論、期權博弈理論以及傳統資本預算理論為主要理論基礎和研究工具，通過理論分析、實踐論證和模型研究等，對管理層收購的定價，包括目標企業價值評估、相關因素的界定及合理量化、產權交易模式的選擇等進行全面的、系統的深入研究，提出了適合我國當前國情的管理層收購定價的“三段式”定價方法和綜合定價模型，建立起適合我國當前管理層收購的科學合理的定價理論和方法體系，為當前我國正在廣為進行的管理層收購的實踐提供指導，為相關決策機構提供參考，規範管理層收購的發展，推動國有企業的改革改制。 管理層收購定價是指管理層收購中擬轉讓目標企業產權價格確定的過程，目標企業產權的價值直接取決於目標企業價值。

因此，目標企業價值是管理層收購定價的基礎，準確判斷和衡量目標企業的價值是管理層收購定價過程的第一步。由於我國特別的市場環境和經濟背景，我國當前的管理層收購具有特殊內涵，這些中國特色因素和內涵，已經成為制約管理層收購定價甚至決定管理層收購能否成功實施的重要因素。因此，科學合理地界定和量化企業家人力資本補償和激勵、企業職工人力資本的補償、控制權價格等相關特殊因素的影響是管理層收購定價的必要步驟。管理層收購最終交易價格確定是通過不同的產權交易方式來實現的，產權交易方式不同，管理層收購最終交易價格的形成途徑、數額大小、定價的效率和效果不同。因此，選擇科學合理且適合當前實際情況、公開透明的交易模式對於管理層收購定價的公平、公正合理是必不可少的程式和步驟。 基於以上分析，論文將管理層收購定價過程分為三個主要步驟加以研究：企業價值評估、特殊因素的確定和量化與交易模式的選擇，分別對應著管理層收購定價的企業評估價值確定、基礎價格確定與交易價格確定。其中，企業價值評估是企業價值的判斷過程，是管理層收購定價的基礎和基本依據，是管理層收購定價的第一階段；基礎價格的確定是當前管理層收購需考慮的特殊因素的確定及其量化的過程，是交易雙方談判或競價的一個基本底線和一個比較公平的價格基礎，是管理層收購定價的第二階段；而交易價格的確定是一個交易模式的選擇確定過程，是管理層收購最終交易價格的確定和實現的過程，是管理層收購定價的第三階段。論文通過理論分析、實證研究和模型研究等，建立了適合我國當前國情的“三段”式的管理層收購定價方法，內容包括：基於實物期權和期權博弈的目標企業價值評估體系、充分考慮我國當前國情“特色”因素的管理層收購基礎價格確定模型和以公開招標競價為主、協商議價為輔的產權交易模式。 基於實物期權和期權博弈的目標企業價值評估體系。此為論文第三章和第四章的研究內容。傳統的企業價值評估方法不能準確衡量企業的價值，同時，管理層收購作為企業戰略併購的一種特殊方式，具有一定的期權特徵。

因此，論文提出了基於實物期權方法的管理層收購中目標企業價值評估的理論模型和整體思路框架：從交易雙方的角度分別對目標企業的自身價值和投資價值進行評估，目標企業的自身價值由目標企業的現實資產價值和期權價值構成，目標企業的投資價值由目標企業的自身價值和由於管理層收購的實物期權特徵與管理成本節約及戰略整合效應而產生的收購增加價值構成。實物期權的評估方法只適用於壟斷市場結構下的企業投資行為，在競爭存在的條件下，對管理層收購中的企業價值進行評估必須引入實物期權博弈的方法。根據管理層和目標企業自身資源及能力限制以及外部環境條件情況，利用實物期權博弈理論分析各種競爭條件下管理層收購的最優投資時機及對期權價值的影響，確定在不確定和競爭條件下管理層收購中目標企業自身價值和投資價值。論文以G公司作為實際案例進行了實證研究，分別以成本加和法、收益現值法、實物期權法、實物期權博弈的方法進行評估，對不同評價結果進行對比分析，結果證明，在不考慮競爭的條件下，基於實物期權的評估方法是最佳的評估理論和方法，而競爭的存在會減少實物期權的價值並影響管理層收購的投資決策，得到了和理論研究相一致的結論。 充分考慮我國當前國情“特色”因素的管理層收購基礎價格確定模型。此為論文第五章的研究內容。與成熟市場經濟國家不同，我國當前的管理層收購具有特殊的內涵，

在定價中有三個特殊因素需要考慮：

一是企業家人力資本補償和激勵，

二是就業弱勢群體與企業普通員工人力資本的補償，

三是控制權價值的衡量。論文研究了國有企業管理層收購定價中管理層貢獻、職工安置和人力資本補償、控制權價值量化的理論、依據及意義，提出量化模型。論文在特殊因素分析和企業價值評估的基礎上，從交易雙方的角度提出了充分考慮我國當前國情、考慮各種“中國特色”因素的管理層收購基礎價格確定的模型。交易雙方在價值評估的基礎上綜合考慮各相關因素後確定的基礎價格構成了管理層收購最終交易價格區間，作為交易雙方協商談判和招標競價的基本底線和合理的價格基礎。論文仍以G公司案例說明管理層收購中基礎價格的確定過程。 以公開招標競價為主、協商議價為輔的產權交易模式。此為論文第六章和第七章的研究內容。管理層收購最終交易價格需要經過談判、拍賣、招投標等產權交易方式實現。產權交易方式不同，管理層收購最終交易價格的形成途徑、數額大小、定價的效率和效果不同。論文首先從博弈論的角度對當前我國管理層收購的主要定價方式協定定價進行研究，構建了動態信號傳遞博弈模型，從博弈論的角度解釋了協定定價中國有資產流失等問題產生的原因和過程，並構建了定價監督博弈模型，得出管理層作弊成本、股東(或政府)審查成本、懲罰力度、雙方收益等指標是控制管理層收購協定定價風險的關鍵因素。論文通過理論分析和實踐研究證明，協定轉讓是一種低效率的交易方式。傳統的交易方式無法完全滿足國有企業管理層收購產權交易的全部要求。國有企業管理層收購產權交易模式的選擇應在滿足政府多元化國有產權轉讓目標、及管理層收購特別因素的情況下實現價格最大化，因此，管理層收購交易價格的確定應選擇公開招標競價為主、以協商議價為輔的交易模式：在產權交易所掛牌，公開披露國有產權轉讓信息，根據競爭狀況確定交易方式，若通過廣泛徵集，最後只有企業管理層一個有意向的買方，則交易方式確定為協定轉讓；若有多個有意向的買方，則組織招標，若同時有兩個以上的買方達到及格線，則進入公開市場拍賣階段，價高者得。 論文最後總結前文研究，提出我國管理層收購“三段式”定價方法和綜合定價模型，並針對性地提出了當前我國管理層收購定價的對策建議。論文認為建立科學合理的企業價值評估方法體系、合理確定和量化各種定價影響因素、建立以市場公開競價為主、協定定價為輔的定價機制、建立健全事前、事後的監督控制體系、完善管理層收購定價的相關法規制度、建立健全融資體制等是規範制度我國當前管理層收購定價的有效措施。